李耀东：众筹的发展与监管难点探析

　　由零壹财经和长江FMBA联合主办的“零壹财经壹席谈”于8月22日在长江商学院3号教室举行。本期主题为“股权众筹的发展趋势和商业猜想”。零壹财经研究总监李耀东在发言时表示，对于众筹监管要有非公众化的思路，应该把重点放在投资人保护上，不要让没有风险鉴别能力或没有风险承受能力的人都加入，要有投资人适当制度。

 

　　以下是文字实录：

 

　　谢谢徐老师，谢谢长江商学院对我们这次活动的支持，也感谢各位在周末的晚上来参加我们举办的分享活动。我是零壹财经的研究人员叫李耀东。刚才有很多人说我的报告是一个主报告，可能谈不上，我只是先出来讲一下。大家可以看到这个PPT，虽然用的是一个PowerPoint标准模板，但是字是斜着的，我想题目就体现了我们作为互联网金融这方面研究公司的特点，我们不走寻常路，所以这次对于众筹这方面的介绍，我想可能也会和大家之前的一些了解也不太一样。言归正传，今天主要向各位汇报我们对于众筹的发展以及对监管问题的看法。

 

　　这是最近的数字，是清科发布的报告里面的，在座有做这个行业的可能比较熟悉，这是三个平台今年上半年的经营情况，其中一个平台是股权融资平台，大家应该都知道是哪三个，因为国内的股权融资平台是很少的。第一家平台472个人，投资者在股权平台上投资的是472，总共投资1123万，平均每个人投2.38万。第二家平台是人均投了9.78万，第三家平台人均投了40.68万。这三个平台的数据我觉得非常有代表性，咱们看到有小额的，就是一两万，平均2万多，可能还有投几千元的，也有接近10万的，平均额也有很高的，像平均40.68万的话，很有可能在这个平台上有些人个人投资上百万甚至更多。这就是国内目前三个典型的股权众筹平台他们的人均投资额的情况，从这个人均投资额上，我们可以看出来，在股权众筹领域其实还是有两种趋势或者两种思路，一种思路是偏小额的，像每人2.38万的。另外一类是每个人40.68万的，相对来说额度就很大了，股权众筹因为投资的是初创企业，是新的企业，无论是投2万多还是40多万，这个投资有高度的不确定性，风险很高，可能很难确保我的钱什么时候有回报，能不能收回。股权投资行业或者股权投资本身就是高风险的事情，随着互联网众筹的出现，股权投资的事情向整个社会开放，而且又产生了小额的投资人之后会对我们的监管产生很多影响。

 

　　对于高风险的行业，无论说是股权众筹还是债券，各种各样的投资，只要是风险高的话，各国的政府从监管上普遍来讲是希望对投资人做点保护的。传统的我们对于投资人进行适当性制度总是通过一定的财富标准或者一定介入资金的标准来衡量的。这个问题无论是股权投资还是我们的私募的东西，或者说是其他，包括期货，一系列高风险交易的地方，总是属于咱们所谓高净值人群的游戏。它和咱们前面看到的人均投资2万多的这样一些投资行为或者在股权众筹里面的股权投资的行为，其实就产生了冲突。每个人只投2万多，从哪个角度都不像高净值人群，也很难说有多高的投资门槛。这时候对于风险怎么办？可能有些人会坚持说我还是做我的合格投资人制度或者我的投资者正当性的制度，让一般的低尽职或者成长型的人群不玩这个东西，不要搞众筹，走传统思路。这个思路引起很多争议，因为大家觉得股权众筹这个东西在互联网的时代，给了很多人投资的机会，无论说投资是作为冒险还是作为其他，总是让一些普通人能参与一些创新的企业，参与它的成长的机会。

 

　　如果你把这条路堵死了，就抹杀了互联网带来的公平性或者自由。这个事情体现在美国，美国对于股权众筹的监管，体现在乔布斯法案里面最核心的思路就是小额豁免。你投资的额度很小，假如说每年不超过2000美元或者资产怎么样的情况下，不能超过10万美元或者如何，你就可以来进行股权众筹，就是说以前的时候，投资是画了门槛，你在门槛之上可以做，现在画了另外一个门槛，这个门槛是天花板，在天花板下可以做，对收入很低的人来不是很大的损失，美国最多投2000美元。这是监管上非常有突破性的思路。以前总是想说我画很高的门槛，让你有很强的风险承受能力，反过来就让你损失大一点，超过2000美元无所谓，你做这个事情，没关系。和小额豁免相关的，乔布斯法案里面对于小额豁免比较重视，它第二章对私募豁免也做了规定，是降低美国中小企业融资成本。第三章是关于众筹也没有正式落地，就是小额豁免的策略，虽然大家觉得很先进、很有创意，但是它存在着很多事实上操作的困难，你画了一个线，不能超过2000美元，那我还可以多个平台上众筹，这样多个平台的数据要共享才能知道我投是不是超过2000美元。包括中小企业通过众筹平台融资的时候，他只能融100万美元，大家可以想想，如果融100万美，每个人投2000美元，要找500个人投资，这样操作上有很多问题，用乔布斯法案第三章来对股权众筹进行监管。

 

　　国内也是同样的，大家可能会感觉从5月份、6月份，国内关于众筹监管归证监会管，马上要下来了，5月份说6月份下来，6月份说7月份，一个月一个月拖，现在还没有下来。中间存在着我采用小额豁免制度，它操作的难度和当前真正进行股权众筹的一些冲突，例如说我们刚才举的三个平台里面，有的人均是50万的，你怎么用小额豁免来匹配这样大额的投资，等等。我给大家讲一个比较有意思的地方，对于高风险的行业，就存在风险的行业去投资，对于政府的监管是一方面，它可能会消除中间一些系统性的风险，一些环节。对于创业公司的监督，我们觉得这是重要的事情，当然我们有很多众筹平台在做。在现实的众筹之外，其实还有一些东西，它可以给我们提供很多启发。如果我们是很小的投资人，我们投了几千、几百到一个企业里面进行股权投资，我们怎么对发起人进行监督？我不知道现在关心比特币虚拟货币的还有吗？咱们还是有些同学，因为一些监管方面的限制，现在国内关于虚拟货币的影响很小了，如果大家去跟踪虚拟货币的一些动向会发现他们也产生了和股权众筹相关的非常有意思的东西，因为众筹在虚拟货币界是非常普遍的现象，因为比特币是开门软件，把系统拿回来也没问什么人要钱就运行了。但是到后来的三代币或者二代币没有那么高，他们通过虚拟世界的货币向大家凑。

 

　　这里面有三个代表可以给大家带来启发，第一个和氏币，这个虚拟币有自己的特点。他们在给这个虚拟货币做众筹的时候，假如说我是和氏币的开发者，现在我说我要问大家收一笔钱来支持我做和氏币的开发，当然包括众筹、IPO，筹钱之后会给大家一些好处，和股权投资一样的。他承诺说我不会筹了大家的钱之后，因为筹钱买的相当于这个公司的原始股，我不会立刻把原始股套现，要隔一段时间可能才会把股份释放出来，为了大家能够相信他做到这件事情，他把和氏币的原始股的解禁指令编码在他的软件系统中。大家可以看源代码，源代码规定有多少股份到什么时候流通，大家审查源代码发现他是这么些的，这个系统就按照源代码编辑之后运行起来，等到什么时候他的那部分原始股会自动的解禁。我觉得对于众筹来说，可能就是一个启发。我们在做一些股份的设计的时候，我们可以做一些硬约束，也可以做一些口头约束。IPO来之后出来的资金放在公用帐号里面，基本上帐号里面的钱都是透明，只要告诉你我的帐号地址，所有人都知道里面有多少钱，放在公众帐号里面，大家都可以监督，然后弄一个基金会，基金会用多重签名的机制，需要3、5个人同时签字，多重签名就是软件来做时限，3、5个人签完字以后钱才能转入或者转出。相当于和氏币作为第二代的非典型代表，它提供股权众筹一些非常好的思路，关于原始股的解禁、募集资金的监管、募集资金的使用，结合虚拟货币的特点，有很多有意思的地方。

 

　　第二个是SwarmCorp，Swarm是虚拟货币界做的众筹平台，利用虚拟货币来进行众筹的平台。它的平台本身也很有意思，你进入Swarm平台之后，你筹来的就是虚拟货币，假如说我零壹公司入住Swarm平台，看了一个股权投资项目，别人给我付钱过来，我给别人发一个零壹币。这个零壹币有两个特点，既是我公司的股份，又能当货币用。就是你可以拿这个币买我的东西，如果不买，你留着，我股价涨的时候，这个币也跟着涨。把股份和货币融为一体，让大家投资的钱得回报能买东西，又能分享这个公司成长所带来的好处和利益。Swarm平台关于众筹这块还有非常好的机制，它在平台上有投票机制，任何一个人都可以投票，根据你到底买了多少股份，每个人的投票有一个权重，相当于随时随地可以投票来决定企业的事情。这对小股东的利益有非常好的保护，通常来讲投票是大股东发行，小股东只能跟着跑。现在小股东可以发起投票，只要说服别人一块儿帮你投，你就可以对这个企业的发展起到很好的作用。

 

　　第三个是SysCoin，也是第二代的虚拟币，他自己做众筹、做IPO的时候，首先把IPO得来的资金在虚拟货币弄来的资金托管到现实世界的银行里面去了，这个还挺有意思的。在虚拟货币众筹的时候很少直接众筹现金，一般众筹比特币，如果我要开发一个新的二代币，我需要大家给我筹钱，一般筹的都是比特币。SysCoin把它的比特币找了一家银行托管了。他们把IPO来的一部分钱拿出来之后，专门做托市用，他们承诺说我永远都会以0.9倍的发行价回购我的股份，你们什么时候想把IPO得来的股份卖回来，我们都接收。就相当于做0.9托底，你最多亏10%的比例，无论你什么时候想把股份退出来都挂在这儿给他退出来，都可以退。但是我们知道作为IPO企业来讲，它的股份很容易升起来，所以他只用换一点股份出去，他就可以保证所有的人最后都能够想把股份赎回，都有足够的钱赎回。这对投资人来讲是很好的退出机制，也是大家心里安全方面是很大的帮助。这是从虚拟货币界给我们做众筹，尤其是投资人怎么去对发起人进行监督这块，我觉得是很好的启发。

 

　　股权众筹，我认为它是非常有前途的事业，我们在座的也有很多人在做这方面的工作，取得很多进展。但是整体来看，也还存在监管的困难和监督的困难，尤其监督的困难需要从流程管理、股权设计和退出机制这些方面来进行更多的考虑，现在有很多的重点可能放在如何面对监管上。对于关于如何进行监督方面考虑的比较少一些，当然我们很多平台已经开始做了。分享到此结束。谢谢各位！