【专栏】乐信一季报：压力测试下交易规模超预期 二季度将继续盈利
下木 · 零壹财经 2020-06-10 12:33:42 阅读：1451
业绩回顾：交易规模超预期 全年预期指引不变
本季度实现交易规模341亿，高于四季报给出的预期指引。管理层预期二季度交易规模为380亿，环比增长15.8%，相比去年同期将增长46%。值得注意的是，本季度轻资产交易规模占比为26%，环比上升6pct，最近的轻资产交易规模上升到30%。由于轻资产采取分润模式（Revenue Sharing），资方需要承担借款人的信用风险，所以在风险较高的疫业绩解读中，笔者已经说明了轻资产业务的优势：无保证金、无代偿、无信用风险，释放企业现金流和转移风险。今年，360金融和乐信均把轻资产模式作为业务重点。
图：交易规模
受疫情期间社交隔离的影响，乐信的线下地推获客从2月期几乎停摆。但管理层表示，下半年起将增加市场投入，除了上半年被压抑的地推产能将被释放，线上推广的投入也会加大。基于市场投放的正常化以及存量老客交易规模的提升，公司有信心实现全年1700-1800亿的交易规模，即下半年交易规模在千亿左右。
结合上半年的交易量来看，全年业绩指引是比较进取的。不过，我们也看到乐信在获客方面的多元化布局。其多年打造的线下地推团队自然是其在获客端的壁垒之一，疫情压抑的团队冲动将在下半年释放。线上投放将面向整个产品矩阵，除分期乐App以外，未来乐卡以及乐花卡的投放也将增加，以发挥产品矩阵在获客、交叉销售以及留存间的协同效应。
CECL及补提拨备导致亏损 二季度能恢复盈利
在360金融一季报解读中，笔者就对于今年上市公司引入的新准则ASC-326（CECL）进行了一定的解释。新准则对P&L的影响主要体现为：第一，贷款的信用损失当期确认，而不是此前的发生即确认，成本项增加；第二，担保收入（表外兜底业务）在生命周期中分摊确认，而不是一次性确认。当季度发生贷款对应确认的担保收入减少（大部分在剩余期限中确认），但同时能确认存量业务带来的递延担保收入。所以，新会计准则将显著影响上市公司的收入和成本科目，财务数居未必反映公司真实的P&L情况。
图：CECL净影响
考虑到CECL主要影响表外兜底业务P&L的担保收入以及预期信用损失，所以将两个科目轧差后可以大概评估CECL的净影响。从上表可以看出，本次新准则对360金融和乐信的影响较大，净影响分别为-5.85亿和-3.4亿。其中，担保收入和还款规模和担保费率有关，而预期信用损失和当期交易规模和预计信用损失率有关。也就是说，如果资产组合规模大、期限短那当期回款规模就大，一般能确认更多的担保收入（担保费率高尤佳）；如果当期交易规模大且预期信用损失率高，那就要确认更多的减值拨备。以上两点反之亦然。
回到乐信的财务数据，本季度贷款撮合量340亿高于预期。表外兜底业务对应的预期信用损失率为5%左右高于历史水平。5%的预期损失率包含CECL要求的对宏观经济的前瞻性预期以及疫情爆发后的审慎计提策略。所以本季度预期信用损失即或有负债拨备为10.17亿。同时，本季度确认6.77亿的担保收入，由于数据有限笔者无法算出表外兜底业务的回款规模和担保费率。但考虑到乐信历史上的平均借款期限在12~14月左右，所以资产组合的剩余期限较长、回款效率低于可比公司，对其确认递延担保收入不利。所以，用官方说法就是准则对P&L有“Material impact”。
除CECL影响外，乐信本季度计提了9亿的特殊拨备，分布在贷款拨备以及担保衍生品公允价值变动科目中。笔者的理解是乐信基于最新的市场环境对表内+表外的存量业务进行风险回溯，对资产组合进行了一次性的拨充计提。在去年四季度，360金融和趣店也有类似的特殊拨备，对当期损益影响较大。但如果贷款的实际表现好于预期，那么这些补提的拨备是可以回冲并确认为公司收入。
综上，CECL以及拨备补提使乐信本季度亏损6.7亿。二季度，虽然乐信的交易规模上升，但CECL下的预期信用损失未必会增长，因为轻资产业务是完全的风险转移所以不需要确认信用损失。未来，对于所有上市的互金公司而言，存在轻资产规模上升→预期信用损失较少→利润增加的P&L演绎路径。所以，考虑到轻资产规模占比上升、预期信用损失微增（或减少），以及拨备补提大幅减少（或无），乐信二季度大概率重回盈利跑道。但需要强调的是，新准则是一个数学游戏，每笔贷款在全生命周期确认的损益不变，只是收入和损失确认的时点变化。
D7逾期率/M1回收率恢复到正常水平
受去年底市场风险上升以及疫情影响，所有银行业以及非银机构的贷款逾期率上升。以招行信用卡为例，逾期率在疫情期间跳涨且下半年发行的ABS资产表现稍差。乐信和360金融90+逾期率分别环比增长1.01pct和0.86pct，信也由于贷款余额大幅缩小以及历史存量中还有些高风险客户，逾期增长较快。但需要指出的是，高频数据显示疫情后的信贷市场已经平稳，M1逾期率已经大幅回落。
图：招行信用卡0-90逾期率
乐信本季度披露D7逾期率（应还口径）和M1回收率。其中，M1回收率重新回到90%以上，D7逾期率回落到3.6%。使用D7而不是D1逾期率，是因为乐信的客户主要通过微信支付主动还款，与使用代扣模式的同业公司不可比，D7更能反映真实的逾期情况。
图：乐信D7以及M1回收率
综上，新准则以及拨备补提导致乐信在一季度亏损。二季度，轻资产占比上升将缓释预期信用损失对损益的影响，风险表现好转后对应的拨备补提也将大幅减少（或无），乐信将重回规模化盈利。
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