柏亮：RWA和稳定币链接了一个新流动性体系

【编者按】

2025年7月18日，鸿儒金融教育基金会、中央财经大学国际金融研究中心和清华大学五道口金融学院科企大湾区校友联合主办，零壹智库、Web3.01承办的“2025鸿儒全球金融治理论坛”在深圳成功举办。本届论坛主题为“稳定币与RWA：变化中的全球支付与资管体系”。会议特邀零壹智库CEO、Web3.01创始人柏亮以《RWA、稳定币：资管变革与流动性管理》为题发表主旨演讲。本文由柏亮在主旨演讲内容基础上进行了增补修订。
 

柏亮发表主旨演讲
 

在最近的交流中，很多企业负责人把RWA（现实世界资产代币化）甚至把稳定币当作ABS或Reits，希望用一些资产包，以类证券化的操作获得融资，但基本难以成功。如果以这种思路来理解，Token（代币）的价值不能充分发挥出来。

如果用一种新的资产管理和流动性管理的角度去理解RWA和稳定币，对于激活企业的内在价值和商业模式变革，则有更大的启示。以RWA和稳定币为核心枢纽，一个新的流动性体系正在形成。在这个新的流动性体系中，酝酿着新的机遇。

不少企业家都有这样的体会：账上明明有不少优质资产，却很难快速转化为流动性。很多企业的资产价值“躺在账上”，却无法成为发展的燃料。

与此同时，一个全新的流动性体系正在形成。它的核心连接点就是RWA和稳定币。对于企业来说，这不只是新的融资工具，而是一种激活企业内在价值、重构流动性和资产管理、商业模式创新、获取全球流动性的战略机遇。

一、流动性困境与代币化变革

我们先从宏观视角简要地看看中国资产的流动性问题。

根据联合国的数据，2023年中国制造业在全球占比28.9%，比美国高出近12个百分点；在贸易额方面，2024年中国贸易总额接近7万亿美元，比美国多1万多亿美元。这是实体经济两个非常重要的指标，说明中国的资产非常“硬”。

但是，在资本市场上，美国上市公司市值大约是中国上市公司市值的5倍；在支付货币领域，根据SWIFT今年5月的数据，人民币占比还不到3%。

从这组数据能看出，中国在全球流动性领域的占比，与实体经济的占比极不相称。

这种宏观流动性困境直接传导至微观企业，表现为：优质资产难以有效定价、快速流转、融入全球资金池，限制了企业扩张、创新和抗风险能力。

很多公司手握“优质资产”，但缺乏流动性，不能转换成金融资源，或转化为资本。就像有的家庭在核心地段有一套大房子，资产规模看似很大，却难以变现。

这是从宏观到微观方面流动性困境的体现——在传统流动性体系中，中国资产在全球处于不利地位，创造了大量资产却难以体现其应有价值。这种状况是过去几十年形成的传统货币体系和流动性体系中形成的。

RWA和稳定币，通过代币化让现有资产获得新的流动性。RWA以Token的形式，改变了真实世界资产货币化的模式，加强了货币化的深度，提升了货币化的层次。主要体现在以下几个方面：

提高交易效率：RWA是7×24小时无休止T+0交易，且实现几乎实时的原子结算。即使是“现实世界资产”中的高流动性资产，比如国债、股票、基金等，也只能在工作日有限的交易时段交易，而且在很多国家和地区不能实现T+0。RWA提高了资产的流动性和资本的使用效率，对于原本流动性就较低的资产而言，经过通证化，大幅提高了自己的货币化层次。另外，RWA对于跨区域交易，也比“现实世界”更为便利。

降低准入门槛：RWA让原本需要高门槛参与的资产得以“普惠化”，让更多的投资者可以参与。按照加密货币的原始规则，无许可、无门槛，但在RWA的实际运作过程中，一些项目还是保留了一定的门槛，但是比“现实世界”的门槛低多了。

增加用户群体：一方面，加密资产的接受者、投资者和使用者整体上更加年轻；另一方面，赛博朋克文化群体是加密资产的忠实用户，而这个群体正在不断扩大。RWA使“现实世界”的传统资产转变为加密资产，有利于增加用户群体。根据君顾数科提供的数据，2025年1月，活跃Web3项目官方推特（现为X）粉丝数之和已经超过7.8亿，而2019年这一数据为3亿。

节省运营成本：虽然RWA发展初期，因构建新的系统，运营成本较高，但与“真实世界”的金融运营成本相比，RWA将逐步降低成本：第一，智能合约可降低多方交易流程操作成本，减少人为干预和操作风险，提高交易效率；第二，随着区块链技术的不断迭代，处理速度提升，降低交易成本将继续下降；第三，随着RWA的规模增长，将会大幅降低单位运营成本。

提高透明度：对非标准化资产，在“现实世界”交易时，影响流动性的一大障碍就是信息透明度和信任度。RWA通过数据上链、交易上链，用区块链技术实现“去信任化”的信息共享机制，提高了透明度，能够更好地保障交易公平性。

代币市场与现实资产市场原本互不关联，十多年来逐步建立连接，其中有几个关键节点：

第一，2010年5月22日“披萨节”，一位开发者用1万个比特币购买了两个价值约100美元的披萨。这是比特币首次与现实世界产生关联，也是其首次有了与法币兑换的“计价”。

第二，2014年稳定币诞生，当时出现了BitUSD和USDT。BitUSD至今存在但规模不大，USDT则成为目前规模最大的稳定币。

第三，RWA的发展：2017年出现STO（证券型代币发行），2019年出现非金融类资产（房地产）的RWA，而RWA真正爆发是在最近两年。

第四，央行数字货币的发展：2014年起，包括中国人民银行在内的全球多家央行开始研究央行数字货币，2020年中国推出的数字人民币是目前全球影响最大的法定数字货币。

如果简而化之地概括，央行数字货币是传统金融体系走向区块链数字化的过程，而RWA、稳定币等则是Web3.0生态走向向现实世界延伸的过程。虽然其中还有很多的冲突，RWA和稳定币作为关键连接点，使Web3世界与现实世界的双向奔赴，构成新的商业生态。

二、新流动性探索启示

当前中国内地企业热烈讨论RWA和稳定币，主要原因是香港数字资产市场的发展。

香港在2022年发布虚拟资产政策宣言，正式宣告致力于成为全球虚拟资产金融中心，今年进一步升级为数字资产政策宣言2.0版本。

去年香港Ensemble沙盒推出多个案例，包括内地企业资产在香港发行RWA。

今年5月，香港率先通过稳定币条例，为稳定币的合规发展提供了法律框架。香港同时也在发展数字港元和代币化存款。

整体而言，香港形成了新的流动性体系的基本要素，但也还存在堵点和难点。

这个新的流动性体系基于区块链技术，链接了产业经济与代币经济，由原生Web3.0、RWA、稳定币、代币化存款、央行数字货币构成，并与资本市场和产业生态相连。

在当前资本管制政策不变的情况下，稳定币和RWA是中国资产在新流动性体系中获得更高权重的机遇。只有让资产在全球流动性中获得更高权重，才能提升估值，避免在全球流动性体系中处于不利地位。

对企业而言，随着资产介质和流动机制的改变，要重新定义资产管理——根据新流动性体系进行流动性分层，用资管思维替代“扩大规模、生产产品”的传统思维，用流动性管理的思维替代简单的用资产融资的思维。

企业的产品、存货、现金、应收账款等都可通过代币化形成新资产，用代币化经济体系规划流动性管理和资产布局。

我们观察几个正在发生的案例：

（一）蚂蚁数科

蚂蚁数科构建了RWA的两链一桥：“资产链”、“交易链”及“蚂蚁链可信跨链桥”。“资产链”在内地的应用，使得企业的实体资产能够被数字化和标准化，从而转化为可交易的金融产品。“交易链”则侧重于将资金通证化，特别是来自传统金融机构的资金，通过区块链技术实现资金的高效流转和交易。

蚂蚁数科不仅能够将国内和境外的资产进行代币化，还建立了RWA公链Jovay（预计今年9月上线），蚂蚁数科也宣布要申请稳定币牌照。蚂蚁数科的兄弟公司收购了香港最大的本地券商耀才证券，蚂蚁集团在全球强大的支付网络可以为代币化资产的流动提供支持。

可以猜想，蚂蚁数科在RWA领域有可能构建的商业模式，是让两链一桥逐步标准化，变成基础设施，未来企业只需要把资产、甚至整个企业都按照加密市场的需求，构建在蚂蚁的链上。从而蚂蚁数科实现了商业模式升级，这些链上的企业也将不再是按照今天的商业模式运营。随着RWA在加密资产世界逐步取得显著成功，越来越多的企业希望整合现有资产，以满足“上链”的要求。

同时，会有更多的企业，在构建新的资产的时候，一开始就在区块链上进行，甚至会有越来越多的团队一开始就在链上创业。就像淘宝刚开始做电商时，是吸引中小企业上网开店，而随着淘宝的壮大，越多越多的人直接在网上开店，完全按照互联网模式设计自己的店铺，随之整个供应链都在根据网络和用户需求快速变革。

（二）京东稳定币与RWA

京东旗下香港公司是最早参与香港稳定币沙盒的机构之一，业界对稳定币在京东跨境供应生态中的应用表达了期待。京东科技集团不久前也在公开招聘RWA团队。在招聘启事中，京东科技集团提出了对RWA产品设计的需求，其中包括不仅考虑了与虚拟资产交易所和主流公链的无缝连接，还考虑了与数字人民币和数字银行的对接交互。

京东币链选择小米旗下的香港数字银行天星银行作为稳定币的合作伙伴，而天星银行的第二大股东富途证券持有香港虚拟资产交易牌照，富途证券今年上半年宣布将允许用户用稳定币入金。

虽然京东能否在第一批获得稳定币牌照尚未可知，但通过不同数字资产之间的通道链接和内外部的关系，可以初步看到京东已经在新流动体系中勾画了比较完整的链条和场景：跨境支付、证券市场、RWA、虚拟资产交易等。

（三）华夏基金与澳新银行、Visa的实验

在香港金管局的“数码港元+项目”第二阶段，华夏基金（香港）、Visa、澳新银行（ANZ）和富达国际（FIL）作为参与沙盒的11个联盟之一，专注于可编程性和代币化资产的结算，探索了新型数字货币与代币化货币市场基金（MMF）之间的跨境交易。

沙盒参与方测试了澳大利亚投资者如何使用数码港元或代币化存款从香港资产管理公司购买代币化基金单位。整个过程分为两步：首先，澳洲投资者通过其银行（ANZ）获取数码港元；其次，使用获取的数码港元投资香港的代币化货币市场基金。这些交易被设计为近乎实时且同步进行，以测试在结算环节减少对手方风险的效果。

这个用例展示了法定货币、央行数字货币、代币化存款和RWA（代币化基金）之间跨境交易的过程和效率。这些测试案例表明，新的流动性体系正在逐步形成，传统金融机构与新兴数字资产之间的融合正在加速，为金融创新和跨境交易提供了新的机遇和模式。

（四）Centrifuge与MakerDAO

RWA服务平台Centrifuge将拟发行的每笔应收账款作为底层资产发行NFT，并基于多个NFT组成的资产池并发行RWA，RWA分为不同风险和回报层级，面向不同偏好的投资者。Centrifuge与DeFi平台MakerDAO合作，将RWA作为抵押资产，为MakerDAO发行稳定币DAI提供了高质量的抵押物，同时也为Centrifuge提供了稳定的资金来源。

MakerDao是目前最大的DeFi应用之一，是一个基于以太坊的（DeFi）协议，主要功能是发行和管理去中心化稳定币DAI。DAI通过超额抵押加密货币来维持与美元的1:1挂钩。用户将加密资产存入智能合约生成DAI，用于交易或借贷。MakerDAO 通过动态调整抵押率、清算机制和社区治理（MKR 代币持有者投票）来确保系统稳定。

2020年9月，MakerDAO与Centrifuge合作，帮助房地产开发担保贷款项目6sCapital实现通证化，并接受该房地产开发担保贷款通证作为DAI的一部分抵押物。2022年5月，MakerDAO推出了Endgame计划，明确提出将RWA纳入质押框架是构建储备资产组合的关键举措。

Centrifuge与MakerDAODE 的合作，展示了现实资产如何通过RWA和稳定币与DeFi相结合，构建一个高效、透明且具有流动性的金融生态系统。Centrifuge与MakerDAO与的案例并不发生在香港，但这样的创新探索，很值得香港数字资产市场借鉴，有助于发展出繁荣的Web3.0生态。

三、趋势与商业机遇

基于对当前市场趋势、技术发展和监管环境的理解，我们对未来3-5年RWA和稳定币的发展方向做如下三点预测：

1、全球优质的高流动性资产将基本完成代币化，比如主权信用良好的国债、优质商业银行存款、货币市场基金等；RWA将成为企业资产管理的一种主流方式，用于企业的流动性管理、资产结构优化、并购、激励等方面。

2、稳定币用于现实世界支付的比例，将接近于用于虚拟资产交易的比例，目前稳定币主要应用在虚拟资产交易上，而在跨境支付等现实世界的交易占比将会快速提高；人民币稳定币的在稳定币中的地位，将高于当前人民币在全球货币体系中的地位。

3、超过15亿人用代币持有和管理全部/部分资产(不包含中国内地市场)。据Crypto.com估计，截至2024年底，全球约有6.59亿人持有虚拟货币；Triple-A的估计则为5.60亿人。未来5年的增长速度将会远超过过去5年。

在这样的趋势中，企业可以基于流动性管理的视角进行商业模式的创新。

RWA和稳定币的结合正在创造一个全新的流动性生态，并与资本市场和产业链生态有机结合起来，企业的流动性杠杆会大幅地提高，流动性管理的方式会丰富得多，可创新的商业模式也会很多。

当前，许多企业仍然停留在“拿资产去发稳定币”的融资思维上。

然而，这在当下并不现实，主要原因是目前RWA市场规模仍然较小，流动性体系中还有一些薄弱环节需要建设，同时对于内地企业而言，境外融资成本较高。

更为根本的原因是，如果只是变换一种载体去做项目融资，RWA和稳定币的创新价值不能发挥出来。

对于稳定币，绝大多数企业都不必考虑如何获得稳定币牌照，而是应该思考如何用好稳定币，用好稳定币所带来的新支付体系和新流动性体系。

国内企业大致可从三个方面入手：

第一，从企业主体信用价值的挖掘，到资产信用价值的挖掘。很多企业主题信用已经比较紧张，或者一些优质资产在公司主题信用中被“埋没”了。而通过RWA可以挖掘这些资产的价值、变现这些资产的价值，为企业提供新的流动性支持。

第二，从国内流动性体系，进入全球流动性体系。

通过跨境RWA的通道，使企业的资产价值进入到全球流动性体系中。虽然全球对加密货币的监管体系逐步建立起来，区块链也不完全的无国界限制，但是基于区块链建立新流动性体系，其全球化属性更强，长尾效应更强。

第三，从传统流动性体系，进入新流动性体系。

传统资产转化为代币资产后，如何在代币所构建的流动性体系中建立新的商业模式，比如如何发挥DeFi的作用：随着全球监管的逐步放开，传统金融机构也将逐步融入到DeFi商业生态中，如何运用DeFi来发挥自身代币的价值，将成为未来的创新点和增长点。

因此，在当前这个阶段，企业布局RWA或者稳定币，最好能从整体战略布局出发，以合适的项目破冰启航，或者深耕垂直领域，挖掘特色资产价值，打通这些资产价值在新流动性体系中的堵点、弱点、断点。如此，在这个新流动性体系快速发展的周期中，企业也将收获战略性成长和回报。

RWA和稳定币带来的变革是多方面，本文只是从流动性管理的视角提供一些初步的思考。