· 如果金山云成功上市，金山云将成为继小米集团、金山软件、金山办公之后雷军个人实控的第四家上市公司。
 

· 2017年至2019年，金山云营业收入分别为12.36亿元、22.18亿元和39.56亿元。2018年和2019年对应的营收增速分别为79.47%和78.36%，保持了较高速度的增速趋势。同期三年，金山云的净利润分别为-7.14亿元、-10.06亿元和-11.11亿元，亏损在逐步放大。
 

· 在2017年至2019年期间，小米累计为金山云贡献了14.4亿元的公有云服务收入，金山集团则贡献了6.83亿元的营收；2017年至2019年，金山云毛利率分别为-9.6%，-9%和0.2%，毛利率刚刚转正。
 

近日，金山云在美国证券交易委员会(SEC)披露招股书，拟在纳斯达克全球精选市场上市，计划通过IPO募集约1亿美元的资金。如果金山云成功上市，雷军也将迎来继金山软件、小米集团和金山办公后的第四家实际控制的上市公司。这也是继登陆科创板的优刻得（688158.SH）和递交招股书的青云科技之后，又一家主要的云服务玩家迈向资本市场。

目前，由于疫情在全球蔓延，美股市场波动较大，并且还爆出了瑞幸咖啡财务造假问题，金山云选择在此时上市来募集更多的资金，投入到云服务项目研发和流动资金补充，究竟是不是合适的时间点？

又如金山云CEO王育林此前接受采访时，曾说道“我们资金筹备很丰厚。”但金山云招股书上显示公司在2019年的现金和短期投资加起来一共仅22亿元，单就2019年金山云就亏损了超11亿元。面对连年逐步放大的亏损状况，金山云能否在上市后扭转这个状况？

一、金山云：雷军系公司，服务范围辐射广

1. 成立八年的云计算厂商，服务范围覆盖多个行业

金山云成立于2012年，是一家国内云计算服务提供商，为金山软件旗下子公司。目前，金山云已经构建了完备的云计算基础架构和运营体系，并通过与人工智能、大数据、物联网、区块链、边缘计算、AR/VR等优势技术的有机结合，提供适用于政务、金融、AIoT、医疗、工业、传媒、视频、游戏、教育、互联网等行业的解决方案。根据金山云官网信息，公司将持续开展国际化战略，并已经在北京、上海、广州、杭州、扬州、天津等国内地区，以及俄罗斯、新加坡、美国等国际区域设有绿色节能数据中心及运营机构。

金山云的云计算相关产品或解决方案主要服务于政府部门、大型企事业单位、互联网企业等，包括北京市委组织部、公安局、审计局、统计局、住建委等政府部门，今日头条、小米金融、搜狐、新网银行、哔哩哔哩、快手、爱奇艺、陌陌、巨人网络和完美世界等互联网公司，鞍钢、航天科工、上海汽车、人民日报、中央电视台等大型企事业单位。

金山云董事长为雷军，金山软件CEO邹涛为金山云副董事长。金山云CEO为王育林，同时任金山集团高级副总裁，曾在凤凰网、A8音乐、中视网元等著名互联网公司中任职。

在资质认证方面，金山云是国内首批通过工信部可信云认证的云服务商，还通过了公安部信息安全等级保护三级评测等荣誉或资质认证。

2. 雷军系公司，与金山系存在较多的关联交易

据金山云招股说明书信息，金山软件持有金山云53.8%的股权，小米公司持有15.8%的股权，天际资本旗下基金持股为5.7%，而雷军持股比例为15.8%，是最大的个人股东，金山云CEO王育林持股持股比例为2.1%。

同时，雷军也是金山软件和小米公司的董事长兼实际控制人，雷军实际也是金山云的实控人。如果金山云成功上市，金山云也将成为继小米集团、金山软件、金山办公之后雷军个人实控的第四家上市公司。

图1：金山云股权结构

资料来源：金山云，零壹智库

在金山云的股权结构上，上市主体搭建了离岸VIE架构，在2012年成立后陆续成立了多家子公司。同时，作为金山集团控股子公司和重要业务部门，金山云的过往一直被纳入金山集团的合并财务报表中，并且金山云和金山集团、小米以及猎豹集团均存在较多的关联交易。

成立初期，金山云获得小米科技182万美元天使轮融资，之后经历了合计四轮9次融资，融资总额达到10.2亿美元，官方信息显示投后估值约为23.73亿美元。金山云此次IPO募集的资金将用于升级和扩展基础架构，投资新技术和新产品研发，特别是AI、大数据、云计算、物联网方面，扩大生态系统和国际影响力，以及补充营运资金。

二、财务状况：营收增速高、亏损和成本放大、毛利率刚刚转正、深度依靠大客户

根据金山云招股书资料，2017年至2019年，金山云营业收入分别为12.36亿元、22.18亿元和39.56亿元。2018年和2019年对应的营收增速分别为79.47%和78.36%，保持了较高的增速。同期三年，金山云的净利润分别为-7.14亿元、-10.06亿元和-11.11亿元，亏损在逐步放大。金山云也在招股书中提示，公司将在继续进行大量投资，上市后亏损有进一步增加的风险。

图2：金山云经营情况

资料来源：金山云，零壹智库

对于金山云亏损的原因之一，与金山云持续放大的营业成本有较大关系。2017年至2019年，金山云的总营业成本分别为6.09亿元、7.79亿元和11.51亿元，同期的销售费用分别为1.16亿元、1.92亿元、3.17亿元，管理费用分别为0.94亿元、1.46亿元和2.39亿元。

图3：金山云销售费用

资料来源：金山云，零壹智库

图4：金山云管理费用

资料来源：金山云，零壹智库

至于研发支出，2017年-2019年，金山云研发费用分别为4亿元、4.4亿元、5.95亿元，占营收的比例分别为32.30%、19.86%、5.04%，比例呈现逐年下降趋势。

图5：金山云研发支出

资料来源：金山云，零壹智库

与优刻得和青云科技相比，金山云研发费用率在2017年高企，随后不断下降，预计在2019年该项指标会比优刻得和青云科技都要低。

图6：金山云可比上市公司研发费用率

资料来源：金山云，青云科技，wind，零壹智库

在员工组成上，根据金山云招股书信息，2019年金山云拥有1841名员工，其中研发团队工程师有1150名，占比达62.47%。

另外一个造成金山云亏损的重要原因就是IDC（互联网数据中心）的费用。据招股书信息，2017至2019年，金山云的IDC费用分别为10.33亿元、18.91亿元和28.567亿元，分别占收入成本的76.3%、78.2%和72.3%。IDC费用主要由机房电费、带宽成本、折旧费用、机房建设摊销、机房租金、物料消耗和人力成本等构成。

毛利率方面，2017年至2019年，金山云毛利率分别为-9.6%，-9%和0.2%，毛利率刚刚转正。对比另外两家云计算服务厂商，已经登陆科创板的优刻得和递交招股书的青云科技，金山云的毛利率表现较为糟糕。

图7：金山云可比公司毛利率

资料来源：金山云，优刻得，wind，零壹智库

在现金流表现上，2017年至2019年，金山云的经营现金流出逐步放大，三年期间的经营活动所用现金净额（净流出）分别为1.35亿元、3.83亿元、4.39亿元。可见，巨额的研发投入和持续亏损状况，令金山云的经营现金流形势紧张，未来该指标如果无法得到改善，对公司日常运营和未来业务开展造成较大压力，公司或将面临重大经营问题。

从金山云的合作案例上来看，出现了很多知名的公司。在招股书中，金山云在2017年到2019间的高级客户（较大规模的客户）数量和每个高级客户的平均收入都保持了较快增长，其中，高级客户数量分别为113、154和243个，每个高级客户的平均收入分别为10.3、13.7和15.9百万元。相应的，金山云大客户收入占比三年来不断提高，反映出其深度绑定大客户和依赖大客户的特点。

另外，金山云前三大客户在2019年间的收入占比分别为31％，14％（小米）和12％。在2017年至2019年期间，小米累计为金山云贡献了14.4亿元的公有云服务收入，金山集团则贡献了6.83亿元的营收。可见，金山云非常依赖于雷军系公司的关联交易来创造收入，这或会埋下一定的客户风险集中度过高的隐患。

图8：金山云大客户占比

资料来源：金山云，零壹智库

三、公有云市场竞争激烈，金山云能否脱颖而出

根据金山云官网信息，其提供了非常多的产品和服务，包括计算、网络、存储于CDN数据库、云安全、大数据、视频服务、内容安全、游戏服务、AI开放服务、人工智能、区块链、物联网等，提供的解决方案覆盖了医疗、供应链金融、政务、车联网、智慧人居、媒体、游戏等行业板块。

从这两方面来看，金山云的产品较为丰富，并且辐射了多个重要行业，特别是随着疫情的爆发，政府和企业的上云意愿增强，云计算服务商将获得更多新客户。根据招股书信息，金山云2019年公有云服务的收入占比为87.4%，企业云服务收入占比为12.3%，其他的占比为0.3%。从2017年到2019年，金山云的公有云业务收入占比逐年下降，企业云收入占比则从2017年的1.2%上升至2019年的12.3%。

图9：金山云业务收入占比图（%）

资料来源：金山云，零壹智库

但在云服务市场上，特别是公有云领域，竞争是异常激烈的。对于公有云、私有云和混合云的市场分析，在零壹财经·零壹智库发布的《科创板云计算第二股，青云科技连亏三年如何翻身》中也有提及。根据英国调研机构Canalys发布的2019年第四季度中国公共云服务市场报告数据显示，阿里云排名第一，市场份额占比为46.4％腾讯云市场份额18％，百度云份额8.8％，三家巨头合计占据了市场超过70%的份额，其他厂商合计市场份额为26.8%。

可见，在公有云市场的头部聚集效应非常明显，并且，大型厂商通过下调云服务价格来争夺更多的市场，不少中小型厂商在价格战中溃败甚至被行业出清。此前，美团云发布公告称，因业务调整，将于2020年5月31日起，停止对用户的服务与支持，并回收资源；苏宁云商城也发布公告，将于2020年4月30日正式停止运营，原有云商城服务并入星河云。

图10：2019年三、四季度中国公有云厂商市场份额

资料来源：Canalys，零壹智库

在云服务赛场上，金山云面临着来自阿里云、腾讯云和百度云等国内巨头的压力，国外则有知名厂商微软和亚马逊等，还有华为、京东、中国电信等公司，金山云的处境可谓前有虎后有狼。面对云服务市场厮杀激烈的状况，依靠深度绑定雷军系公司，金山云究竟能否保持健康的发展，还需要市场和时间来验证。