许维鸿：网络券商的误读
进入2014年，中国互联网金融的热潮并没有消退，却出现了明显的分化。
一方面，P2P公司的成片倒闭，让更多的互联网技术拥趸开始尊重金融的信用链本质，反思所谓的大数据并非无所不能。另一方面，傍BAT“大款”的倾向开始出现，余额宝的巨大成功，让相当部分的互联网金融“草根”希望互联网巨头进军金融业，“颠覆”现有的金融秩序。这在最近各大媒体热炒“国金腾讯合作、颠覆券商业态”上显露无遗。
作为一个长期从事证券行业的从业者，我所理解的国金证券和腾讯的合作，却具有另外一种对行业的深刻影响，至少现在谈“颠覆”还为时尚早。从公开信息分析，双方的合作并没有涉及到过去两年中国证券行业最热门的“创新”产品领域，更没有成立具有独立“网络券商”牌照的合资公司，资本中介业务合作也没有任何公开声明。
从商业模式上，腾讯只是作为国金证券经纪业务和理财产品的销售渠道，这不仅保证了腾讯作为不受证监会监管的网络公司，免于专业金融监管的“麻烦”，还能让腾讯在合作中积攒券商行业的实战经验。
公开信息披露显示，国金证券为了合作每年要付给腾讯网1800万元作为广告费，这对于目前在财经网站领域并非领跑者的腾讯网，无疑是一笔不错的买卖。一旦网络券商的盈利模式成型，腾讯可以很快投入更多集团内资源，利用其平台和用户的流量优势及资本优势，对竞争对手形成超越，这也是腾讯以往成功的一贯做法。相反，国金证券乃至整个中国传统的证券经纪业务，在互联网金融中的处境就没那么乐观了。
美国以“eTrade兴起”为代表的网络券商进入传统股票经纪领域所带来的是，券商佣金的持续降低乃至无利可图。对于（券商佣金）仍占总收入一半比例的中国证券公司，虽然佣金费率温和降低已经历了好几年，但是很多二三线城市的营业部利润依然可观。一旦真正的互联网金融“零佣金”时代到来，对很多中小地方券商的冲击将是致命的，会大大加快中国证券行业的优胜劣汰。
作为率先联手互联网巨头的国金证券，对其自身经纪业务费率的短期冲击波将会快于对其竞争对手利润的影响。借鉴余额宝的客户结构，腾讯给国金证券带来的互联网客户，将很有可能是屌丝级的财富水平，对价格即佣金费率的要求更高，而对专业的理财产品化服务和投顾增值服务需求，则需要培育和挖掘。
要知道，余额宝产品之所以成功，很大程度在于产品结构的简单，这和券商服务产品化的专业深度挖掘是不一致的。当然，通过联手腾讯，国金证券毕竟拿到了网络券商市场的“入场券”，对于早晚要来的行业升级有了难得的先发优势，对其内部各部门协同的效率提高是显而易见的。
可见，公开披露的国金腾讯合同中，涉及的1800万元广告费用，对于双方似乎都不是最核心的诉求。在我看来，双方借助相对简单的广告合作，提前占据网络券商竞争的先发优势地位，才是隐藏在其后的真实想法。但是，即便是网络券商早已发达的美国，互联网技术的应用也没有颠覆投资银行业的盈利模式。
互联网金融也是金融，必须尊重金融业发展的规律。展望未来，网络券商对于混业经营的投资银行业务带来的更多的是销售渠道的拓展，以及信用风险信息传递成本的降低。对于“玩资本”的投资银行业，更多的利润来源于买方业务对金融风险定价的专业水平，而非卖方业务的“贴心服务”。国内很多先知先觉的证券公司，借助创新业务发展的大潮，通过资本中介业务多样化盈利结构，经纪业务收入比例已经下降到总收入的30%甚至更低，其战略方向无疑是正确的。
（作者系西南证券研究与发展中心业务总监）
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