跟投难觅——股权众筹之困局

跟投难觅——几乎每个股权众筹平台都会遭遇的困局。为什么会出现这种困局，有何解决思路？

一、跟投人难觅的四大原因

1、合格投资者要求高，基数少

2、无有效渠道与合格投资者接触

3、接触合格投资者后，不易聚集，缺乏便捷的路演方式

4、大量合格投资者路参与路演、接触项目后仍然不愿意投资

二、解决思路：

1、合格投资者要求高——寻找相对简单的要求作为突破口

《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》规定：个人单笔投资100万、3年平均年收入50万、金融资产300万三个条件满足其一，即为合格投资者。三个条件中，单笔投资100万，考虑到股权众筹项目多为天使或VC阶段的公司，风险太大，即使存在大量100万投资能力的跟投人，也不会轻易对单个项目进行如此大的投入，故此条件较难实现；满足金融资产300万或3年平均年收入50万，要求相对简单，且满足此条件下，对投资金额即不进行特别限制。IPO前后的公司高管和PE、固收、期货等金融公司高管均可成为有效基数。

2、无有效合格投资者接触渠道——打造兼职项目经理体系

针对IPO前后的公司高管，可通过发展承销券商项目经理、辅导挂牌的律所合伙人作为众筹平台的兼职项目经理，设计相应报酬体系，鼓励其为平台介绍投资人；针对金融领域的公司高管，可借路固收圈、PE圈等圈子文化，有针对地对某个地区的某个圈子里的内部人士，发展一到两个的兼职项目经理。（存在激励成本和能动性的矛盾，但如果走精品项目而非项目超市路线，由于项目较少，激励成本和能动性的矛盾也会相对较小）

3、寻求便捷的路演方式——众筹咖啡厅

专门以IPO前后的公司高管和各种金融领域的公司高管为对象，宣传并开设众筹咖啡厅，咖啡厅内设立专门的项目展示区（LED、墙面、pad等），也可通过举办其他交际活动附带项目路演。此方式在试点成功后，可向其他金融中心城市复制。

4、核心问题——合格投资者参与路演、接触项目后仍然不愿意投资

（1）信任问题

a、针对项目展示方式问题（网站、视频、动画），不断查错改进，推动网站版本升级。

b、针对项目本身问题，可适当加强项目筛选。若在挑选项目阶段，平台的运营思路为优中选优，此矛盾较小；但若平台的运营思路为项目超市，则此矛盾较大。

c、平台背景问题，若平台背景不足以产生增信，则属于客观条件，除非寻求新股东，否则无法改变。

（2）退出渠道问题

a、众筹份额转让方面，以有限合伙作为跟投人代持平台，LP份额转让要受到同一有限合伙其他LP制约，但若以契约型股权基金作为跟投人代持平台，单个基金份额持有人转让其份额，不会受同一基金的其他持有人制约，故而会极大改善目前众筹份额转让困难的现状。并且在退出成本与效率上，契约型股权基金也优于有限合伙。

b、针对股权投资领域已有的退出渠道，如IPO、新三板挂牌、大股东回购甚至E板与Q版挂牌，其固有的缺陷若无新的政策变动，无法产生较大改善。

（3）投资金额与投资人数限制问题

虽然上述思路一定程度解决了起投金额的问题，但此时，一个项目的募资上限将会完全受制于代持平台的人数上限。考虑到满足项目募集总额的需要，反而不能将起投金额降得太低。这种情况下，契约型股权基金的优势也会得到了极大体现，契约性基金上限200人，基本可以满足平台项目300-500万左右的融资需求，而有限合伙上限仅为50人。

三、采取契约型基金作为代持平台的缺陷

1、契约型基金非商事主体

契约型基金作为非商事主体，在股东工商登记时，若将股东登记为基金管理人即领投人，则此基金与基金管理人之间、基金管理人管理的多只基金之间的财产独立性，在基金管理人发生法律纠纷时都会受到一定限制。目前，虽然在苏州等地的工商局已出现将基金管理人作为非上市公司股东工商登记的先例，但是目前为止，尚未能有相关配套的政策，去解决上述财产独立性问题。但是，考虑到证监会曾公开表示会加快契约型基金作为非上市公司股东相关政策的研究出台，故而此缺陷尚需等待进一步政策的落地后重新评估（有限合伙目前无此问题）。

2、基金无法备案带来的中基协监管风险

领投人作为GP设立有限合伙或作为受托人构建契约关系时，实际已经在从事私募基金设立工作，虽然领投人可能已经是中基协备案过的合格私募管理人，但是由于大部分以LP或者委托人出现的跟投人没有满足单笔投资100万的条件，此基金必然无法备案（养老基金等几个特殊认定外），而且这种情况已成为今年5月底中基协网站公布的四种重点打击对象之一，因此存在中基协监管风险。但是，考虑到目前为止中基协并没对此类众筹平台领投人采取任何实际行动，且此缺陷是有限合伙和契约型基金共同面临的问题，故而缺陷程度有待商榷。

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