【专栏】一诺千“金”，香港代币化债券吹来了什么新风？

作者 | 肖飒团队 来源 | 零壹财经专栏

2022年末，香港金管局向世界发出《有关虚拟资产在港发展的政策宣言》，又称“Web3宣言”，我们在全场发言中除了能明确感受到香港政府对于大力发展Web3金融中心的强烈意愿外，也能从中一窥我国香港地区针对虚拟资产别具一格的“发牌”式监管框架，属实振奋人心。

在Web3宣言中，香港地区政府还提出，要在新合规框架下发行代币化绿色债券（Evergreen项目），作为探索传统金融产品与区块链技术（香港政府将其称为“分布式分类帐技术”以下统称“DLT”）代币化相结合的新兴“虚拟金融”产品的实验。

如今，代币化绿色债券项目已经成功发行，诸多Web3宣言的愿景已然成真，发牌监管顺利落地，今天飒姐团队就与大家一同回顾这半年来代币化绿色债券发行之得失，看看Web3为香港资本市场吹来了什么样的新风？

所谓“绿色债券”是相对传统金融债券的一个概念，是指将发行债券所募集的所有资金作为专门资金，用于资助和帮助符合规定条件的绿色项目（如发展清洁能源产业、可再生能源产业、绿色建筑等）的一种债券工具。

币圈老友和Web3 builder们熟悉的“代币化”，则是指个人、法人/非法人实体、国家等，使用区块链技术（或称“分布式账本”“分布式分类帐技术”等）以发行数字代币的方式来表示某种资产的过程，也即我们常说的ICO（Inital Coin Offering，首次代币发行），代币可以是任何一种真实资产或有价证券的代表凭证。2023年初，香港政府本着言出必行的态度，由香港金融管理局首次在现有的监管框架下，对外公开发行了实验性的代币化绿色债券项目。该项目在使用传统债券发行方式发行，后续在某传统金融巨头旗下的代币化平台进行了代币化，通过代币代表绿色债券及底层资产，更加透明、高效、便捷地使用户持有自己对应比例的财产性权益。

飒姐团队认为，代币化绿色债券本质上是传统金融证券产品在信息网络时代的一次重大转变，证券等其他传统金融资产实现了从纸质账本记账形态、中心化网络服务器记账形态，完成了真正的“数字化”形态变革。这种变革为传统金融市场带来的最大收益就是交易成本的进一步下降、交易规则的进一步明晰、交易过程的进一步透明以及监管措施的全面升级。

本次香港政府发行的一年期代币化绿色债券，锚定的法定货币为港元，总额8亿元，收益率为4.05%，发售合作方为中国银行、汇丰银行、法国农业信贷银行和某国际金融大厂。如今，代币化绿色债券发行已近半年，为后续发行类似传统金融+区块链的新兴金融产品探索了一条有益的道路。

为了解析传统金融产品如何代币化以及合规发行的问题，我们首先需要明白代币化金融产品发行的基本途径，以及发行此类产品的全生命周期中涉及哪些法律、法规。

（一）发行代币化金融产品的基本途径

以香港地区政府此次发行的代币化债券为例，发行代币化的金融产品目前有两个基本途径：原生发行和非原生发行。

所谓原生发行，即在数字化金融产品的发行过程中，相关产品可以直接在DLT平台上直接发行；而非原生发行，则指的是发行方先将金融产品通过传统的发行程序在DLT平台外发行，再将发行后的金融产品在DLT平台上进行代币化。

此次香港政府发行的代币化绿色债券项目采用的是非原生发行。这主要是考虑到非原生发行是一种更加为大众以及资本市场熟悉的金融产品发行方式，而使用该种发行方式将债券发行于金管局的债务工具中央结算系统（CMU）的证券数据库中，以计算机化账簿条目形式记录也更加便于实施相对保守的监管，使得整体实验稳中有进。

飒姐团队认为，后续发售的代币化金融产品将会逐渐从非原生发行转向原生发行，毕竟原生发行的成本相较非原生发行更低，并且增加了与DLT平台的适配程度，减少了对传统的中央证券托管机构、托管行和登记处等中介机构的需求，大大降低交易成本和运作风险。另外，智能合约技术还可以促进加快金融产品的结算和流转速度。

（二）香港地区代币化金融产品全生命周期，涉及哪些法律、法规？

首先明确一点，代币化的金融产品也是金融产品，其发售、流转交易、结算兑付等一切行为都必须在香港法例下进行，那么，代币化金融产品就无可避免地要符合香港《证券及期货条例》《公司条例》《支付系统及储值支付工具条例》以及新修订的《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》等法律、法规的规定，履行合规义务持牌展业。

其次，香港地区政府已经明确，发行代币化的金融产品（至少在债券发行方面）并不与现有的金融监管体系相冲突。一方面，现行监管框架并不反对以代币化的形式发行金融产品。香港地区《借款条例》（第61章）明确规定了发行债券的形式:“可以用非可阅的形式记录（不论是以计算机或其他方式记录），但能够以可阅形式复制出示的资料或数据。”区块链技术的实质是计算机化的记账账本，且能够以可阅形式复制，属于法律规定的范围。另一方面，香港《证券及期货条例》和《公司条例》没有明确规定“债权证”必须采用何种固定的形式，因此数字化债券可被视为《公司条例》下的“债权证”。所以，飒姐团队判断，目前在香港依法成立的公司，在符合相关法例要求及其组织章程细则的前提下，均可发行代币化金融产品（但建议先考虑发行债券，其他金融产品依然存在监管上的不确定性）。

另外，对于不记名债券是否能够以代币化的形式发行，存在诸多争议，目前尚未有定论，飒姐团队建议Web3 builder们先考虑沿着监管机构淌出来的道路前进，以风险规制的思想指导展业行为，以免出现出师未捷的情况。

在香港发行代币化绿色债券项目中，虽然由于发行人是监管机构，其发行人责任表现的并不明显，但实际上，作为代币化金融产品发行中最重要的环节之一，发行人承担的各种责任实际上并不少，但目前香港政府并没有发布任何具体的法律规范或其他指引文件，飒姐团队认为可以在参考传统金融产品发行人的责任的基础上进行考量。

首先，代币化金融产品的发行人可能需要在DLT平台上履行数字化金融产品的发行、转让、赎回和付息职能。而其中部分职能可以参照传统金融产品的运营方式，视具体情况委托给代理人。而DLT平台的技术、运作和管理方面的责任应当由发行人和代理人共同承担。换言之，如果出现因DLT技术故障或严重技术漏洞导致的资产损失，应当以发行人和代理人（以及负有直接责任的技术提供方）为共同体责任人赔偿损失等。

其次，在此次代币化绿色债券项目中，我们看到香港地区政府委任了发行人代理人作为特区政府在数字化平台上履行特定的代理人职责，主要是提交和批准与代币化证券账户和现金代币余额的扣账和入账的相关指令，加之CMU系统的采用，使得此次代币化绿色债券的全生命周期与传统金融债券极为相似，可以说为非原生发行的金融产品画出了标准操作模板。后续如果有适格发行人愿意使用非原生发行方式发行类似的债券，也可以仿照代币化绿色债券项目委任发行人代理人的模式操作，目前来看，这是一条足够明确的道路。

限于篇幅以及代币化金融产品发行尚处于初期实验阶段，飒姐团队依然在密切关注中。行文至此，我们愈加深刻的体会到代币化的金融产品作为当下一种新兴形态的金融投资品，正在对整个传统金融行业进行着肉眼可见的数字化改革。令人安心的是，这种改革的本质并不是从根本上改变了资本市场的游戏规则，而是从金融投资品本身的存在形式上以及交易成本、监管措施上进行可接受的大幅优化，这必然会改变传统金融产品的发行方式、交易市场以及监管措施。但飒姐团队认为，这种变革总体而言利大于弊，新事物的出现会伴随旧事物的退场，但亦会促生更多的新机遇，我们要做的就是不断学习并适应变化。