【专栏】探秘乐买宝:信托产品投资门槛低至百元,合法性在哪?

北大金融法中心 · 零壹财经 2016-12-30 阅读:2060
作者:王超 中国政法大学民商经济法学院

摘要:
乐买宝作为一款信托产品,并未涉及信托计划的拆分销售,也与信托计划的质押融资无关,但其投资门槛低至百元、最高收益达15%、单期项目委托人多达数万,诸多细节让人不解,其中的奥秘或许值得我们细细探究一番。本文从乐买宝产品的商业模式与交易结构入手,就乐买宝模式的商业逻辑与模式的合法性进行分析,并就如何完善交易设计提出建议。

关键词:乐买宝;单一资金信托;保证金质押;合格投资者

2016年9月21日左右,由聚划算、蚂蚁金服、中信信托合作推出的乐买宝系列产品在蚂蚁聚宝APP上正式上线。凭借“边消费,边赚钱”的宣传口号,该款产品迅速走红,截至2016年12月28日累计参与人数已超过46万。

同余额宝、招财宝等产品不同的是,乐买宝对接的是一款以中信信托为受托人的单一资金信托产品。作为一款具有私募性质的信托产品,其投资门槛何以降低至百元、单期产品委托人多达数万。

依据现有资料可知,乐买宝系列产品并未涉及信托产品的拆分销售,投资门槛的降低缘于业务模式与交易结构的独特设计。业务模式上,产品为单一资金信托,因此不受合格投资者规定的限制;交易结构上,设立SPV(服务商)以实现对资金的集中运作,规避产品被视为集合资金信托的风险。

乍一看,上述设计堪称完美,投资门槛的降低有助于大众享受信托产品的较高收益,颇具普惠金融的意味。但细细推敲,还是可以发现不少漏洞。单一资金信托项下,虽然委托人的账户是独立的,但在投资过程中,资金的混同不可避免,也意味着每期产品的委托人需共担风险,从这个角度看,乐买宝系列产品是不是更像集合资金信托?

带着这一疑问,本文开始了探索之旅。

一、乐买宝商业模式

首先用一则案例简单介绍下乐买宝业务模式。

在校大学生小李为淘宝白金会员,平日里非常喜欢网购。11月初,一次偶然的机会,他在网络上看到了关于乐买宝产品的介绍,“边消费,边赚钱”、“最高收益达15%”等宣传语吸引了他,于是他决定先投100元试试。

几天后,他通过蚂蚁聚宝APP,购买了“乐买宝012号”产品,并获得了一个虚拟会员卡卡号0004470002483970,产品期限为180天、预期基础收益率为3.7%。产品到期后,他大概可以拿到101.8元。半个月后,小李在乐买宝商城购入蒙牛纯甄酸奶两盒,总价为46元。消费次日,小李便从蚂蚁聚宝APP上看到了收益提升纪录,提升数额为1.56%,持有资产预期到期金额为102.59元。

通过这次购物体验,小李认为乐买宝这款理财产品还是比较适合“剁手族”的,只不过就目前来看,乐买宝商城提供的产品种类相对较少。如果单纯为了追求15%的高收益而盲目消费,或许并不值当。

结合这次体验,小李感觉乐买宝产品像是信托与团购的结合,特殊的地方在于无论是投资收益,还是团购折扣最终都折合成总的信托收益,在产品到期后以现金的形式返还给投资者。

1.乐买宝是信托产品吗?投资门槛为何低至百元?

乐买宝为蚂蚁金服旗下品牌,平台的运营权与所有权归蚂蚁乐买宝(上海)信息技术有限公司。现阶段,乐买宝作为消费金融产品销售平台,对接的是聚划算、蚂蚁金服、中信信托合作推出的单一资金信托产品。各期产品的期限均为180天,信托产品的推介期在7天左右(信托公司可以延长或缩短推介期)。前11期的起买金额均为1000元,超出部分以1000元的整数倍递增。自第12期开始降为100元,超过部分以100元的整数倍递增,单期产品投资上限为5万元。

依据《乐买宝用户服务协议》,该款产品由中信信托提供,蚂蚁乐买宝只负责提供信息及相关技术服务,并未给产品提供明示或者暗示的担保,不承担销售的最终责任。中信信托是该产品的受托人,依据各期信托合同,中信信托对信托财产进行管理、运用及处分,有权收取固定信托报酬(信托资金的金额0.15%)以及浮动信托报酬。

用户如需购买该款产品,须与中信信托签订《单一资金信托合同》。单从合同文本看,乐买宝为单一资金信托产品并无争议。其投资门槛低至百元也可以得到合理的解释,因为现有信托监管规则并未给单一信托设置投资门槛。[1]

2.乐买宝15%的高收益如何做到?如何解释消费返利?

依据《单一资金信托合同》以及中信信托与服务商的《采购协议》可知,信托设立后,委托人交付的资金为本次信托初始的信托财产。中信信托依据委托人的指令将该笔资金支付给服务商,用于受益人会员权益的购买以及担保受益人履行相关会员义务。在资金闲置期间,服务商依据《采购协议》以及信托合同的授权,可以将该笔资金投资于银行存款、信托产品(包括集合信托计划、单一信托产品等)、央行票据等,该等投资所产生的收益一并作为保证金。从已发行产品来看,信托期满后,不考虑消费返利,投资者可以获得4%、3.8%或者3.7%的现金收益。[2]

4%与15%之间相差不少,多出的收益又是从哪儿来的呢?答案就是消费返利。依据《特约商户协议》,特约商户有义务向投资者提供会员权益,具体表现在投资者在特约商户处消费,依据产品类型[3]以及消费金额的不同获得数量不等消费奖励。此部分消费奖励由服务商统一收取,在扣除合理费用后,最终划归到信托账户。投资者消费的越多,获得奖励也越多,因此理论上讲最高收益可达15%。

不过,投资者不可能一直获得消费奖励,当消费奖励加基础收益部分超过15%,依据信托合同,多出部分为信托公司浮动报酬。因此,投资者获得奖励的数额受到投资金额的限制,15%的收益率对应的基数为投资者持有乐买宝资产的总额。

以最新一期产品为例,借助平台上的收益模拟计算器可以发现:买入乐买宝1000元,需消费2800元,方可提升总收益至15%;买入乐买宝5000元,需消费14000元,方可提升总收益至15%。

为什么商家会向投资者提供返利呢?返利的资金从何而来?原因其实很简单。互联网时代,流量为王,为了导流,增加自身商品的曝光度,商家不惜花费巨额广告费。如果平台可以为商户提供消费营销服务,且流量可观的话,商家当然乐意拿出一部分资金购买该服务。

具体到乐买宝这款产品中,信托产品的销售,让众多投资者在获得优质产品与消费奖励上具有了利益一致性,具备了一致行动的基础。大家通过服务商这个平台,聚集到一起,实现了买方的组团,进而在交易中获得了议价优势。从这个角度看,消费返利似乎有点类似于团购中的折扣,只不过它最终是以现金收益补偿的方式返还给消费者。

3.乐买宝交易结构如何?

从资金链条视角对乐买宝产品的交易结构(如图1所示)进行分析,可以发现它主要有两部分组成:

第一,会员权益购买与行使。投资者先通过蚂蚁聚宝APP与中信信托签订“乐买宝***号”《单一资金信托合同》,然后中信信托将信托资金全额支付给服务商,其中部分资金用于向服务商支付采购服务费。依据《采购协议》,投资者将成为服务商的会员,基于服务商与特约商户之间的《特约商户协议》,投资者可以获得特约商户提供的会员权益。当投资者在特约商户处消费,基于商品种类以及消费金额的不同,投资者可以获得金额不等的消费奖励,此部分奖励由服务商统一收取,并在会员的会员卡有效期满日起的一个工作日内将该部分消费奖励支付给中信信托,之后由中信信托将该等消费奖励作为信托利益分配给受益人。

第二,保证金的交付与运作。中信信托依据委托人的指令将信托资金支付给服务商。在资金闲置期间,服务商依据《采购协议》以及信托合同的授权,可以将该笔资金用作投资,该等投资所产生的收益一并作为保证金。中信信托对于资金的运作行使监督权。产品到期后,服务商将把会员对应的剩余保证金(包括保证金收益)退还中信信托。上述消费奖励以及剩余保证金均为信托财产,在扣除税费、信托费用及负债后,中信信托将剩余财产作为信托收益支付至受益人(用户)的指定账户。


二、乐买宝模式的商业逻辑

乐买宝产品落地距今为时尚短,诸多设计还不是很完善。但这并未影响投资者购买该款产品的热情——单期产品认购人数多达数万。伴随着投资人数的增多,乐买宝商城上特约商户数量也在不断增加。

种种证据表明,乐买宝模式正在彰显其存在的价值。那么它背后的商业逻辑是怎么样的呢?投资者、乐买宝平台、中信信托、特约商户各方主体利益诉求为何,又是怎样实现的?作为SPV的服务商在整个交易链条中发挥着何种功能?

1.投资者:降低消费成本、追求资产高收益

如何在日常消费中,获得折扣,是困扰众多消费者的一个问题。

最早,消费者可以通过办会员卡的方式获得会员优惠价,但事实上可能并不划算。一方面,消费者须额外支付一定的工本费;另一方面,购买会员卡的同时往往需要充值,消费者面临着商家跑路的风险。

伴随着互联网的发展,团购模式开始兴起,大家通过美团、大众点评等网站团购商品或者服务,进而享受优惠,降低了消费成本。

与此同时,各种消费返利网站也如雨后春笋般冒出来。返利网站给商家提供营销服务,进而按照实际销售金额收取佣金,然后将部分佣金分配给消费者。相较于团购,如果折扣相近,消费返现对消费者来说具有极大的诱惑力。但目前部分返利网站游走在电商边缘,“空对空”的假单交易容易沦为网络传销,[4]高额返利存在法律风险。

在乐买宝模式中,也存在会员卡,但投资者基本上无须为此支付费用;也存在消费返利,但模式清晰。第一,投资者通过购买信托产品,在享受基础投资收益的同时,会获得一个虚拟会员卡,进而取得享受消费返利的资格;第二,服务商对接的特约商户大多为聚划算平台上优质商家,投资者只有实际购买商品或者服务之后才可以获得返利。总体而言,消费返利具有保障。

乐买宝产品总体定位是消费金融产品,虽然的它主要功能是为了降低用户的消费成本。但作为一款信托理财产品,它还是具有一定的金融属性。投资者购买理财产品的最大目的当然是实现资产的保值增值,追求较高收益。依据产品合同可知,若投资者未在特约商户处消费,产品到期后可获得3.7%或者更高的收益,与余额宝、招财宝等产品的收益率相比,显然是较高的,对于投资者而言具有一定的吸引力。此外,消费返利折合成现金收益使得产品最高收益可达15%,也颇吸引眼球。

2.乐买宝平台:丰富金融商品类型、增加聚划算平台用户流量

乐买宝为蚂蚁金服旗下品牌,平台入口内嵌于蚂蚁聚宝APP。目前,蚂蚁聚宝APP上已上线的重量级产品有余额宝、定期(招财宝等)、基金、存金宝。

乐买宝产品的上线,丰富了蚂蚁聚宝这一金融理财超市的商品类型,满足了投资者多样的投资需求。

不过更为重要的一点是,乐买宝平台能够为聚划算平台导流,增加平台的成交额。阿里的电商平台,成就了支付宝,是支付宝最重要的场景之一,并为蚂蚁金服输入源源不断的动力来源——支付宝曾经为阿里电商生态,提供了信用保障与支付服务,但更多时候,势能都是从阿里电商导入蚂蚁金服。[5]乐买宝的推出,有助于这一局面的改善,让此前更多是单向流动模式,变成交互模式。借助乐买宝系列产品,蚂蚁金服可以向阿里电商导流,将蚂蚁聚宝的用户导入到“聚划算”,有助于形成“投资+消费”的生态闭环,用户可以在阿里内部平台享受投资与消费的一站式服务。

3.中信信托:积累客户资源、培育新的增长方式

在乐买宝系列产品中,中信信托收取的管理费并不多,为什么它还要做这款产品呢?理由其实很简单。首先,当乐买宝产品发行达到一定规模,且用户踊跃消费,中信信托将有机会收取金额不菲的固定以及浮动报酬;其次,在乐买宝系列产品管理过程中,中信信托作为受托人可以收集用户资产、消费等信息。通过对资产金额以及消费习惯的分析,中信信托可以从海量的客户群数据里发现高净值客户,从而实施金融产品的营销。[6]

此外,现阶段,传统的投融资类信托监管趋严且风险较大,信托公司亟需寻找新的业务模式与增长点。乐买宝系列产品,可以归类为单一事务管理类信托,此类业务中信托公司并不承担主动管理的角色,也不是风险承担的主体。因此,信托公司偿付压力相对较小。在监管趋严、市场风险偏好相对下降的情况下,事务管理类信托业务具有一定的竞争优势。乐买宝系列产品,可以看作中信信托在该类业务中的又一次尝试。

4.特约商户:丰富消费场景、提前锁定客户

特约商户进入乐买宝交易链条的原因,在解释消费返利过程中有所提及,核心目的是为了给商户导流,增加销售机会。淘宝以及聚划算平台已经过了粗放式发展的年代,商家之间竞争日益剧烈,获客成本不断增加。拓展新的销售渠道,降低营销成本势在必行。

在乐买宝模式中,除了在淘宝网上直接购买带有乐买宝标示的商品外,用户可以直接通过蚂蚁聚宝APP进入乐买宝商城,理财与消费在同一平台内完成。总体而言,用户消费场景得到了丰富,特约商户的产品可以获得更多的关注。

乐买宝模式也有助于解决商户“老客户留不住,新客户抓不住”的商业难题。借助消费奖励,商户可以提前锁定客户。一方面,购买乐买宝产品的投资者,大多有着潜在的消费需求,此部分用户通过消费奖励很容易固定住;另一方面,即使投资者暂时没有消费需求,但是消费奖励的存在可能激发客户的消费热情,吸引用户进入乐买宝商城消费。

5.服务商:关于其功能的两个解释

交易环节的增加,通常意味着产品运营成本的上升,而这必然会摊薄产品的最终收益率。初看乐买宝交易结构(如图1所示),对于服务商这个角色可能会有些许疑惑。理论上讲中信信托完全可以直接与特约商户对接,服务商似乎有些多余。但细加分析的话,笔者以为可能有两方面的考量。

第一,考虑到用户多样的消费选择。若提供消费奖励的商户只有一家,由信托公司直接接洽并无问题。但在乐买宝这款产品中,不仅买方实现了组团,聚划算平台上的卖家也实现了组团,遵守标准相同的返利规则。这样做的好处是可以满足多样的消费需求,改善用户体验。当然这也带来两个问题:第一,如何与商家沟通以及进行统一管理;第二,如何让投资者获得享受消费返利的资格。此时就需要一个平台企业对买方与卖方资源进行整合,服务商刚好可以扮演这个角色。依据《采购协议》用户成为服务商会员,进而享受会员权益。另外,依据《特约商户协议》,商户有义务向服务商会员提供消费权益。最终的效果是:以消费奖励为主要形式的消费权益被纳入会员权益,用户获得消费返利资格。

第二,规避产品被视为集合资金信托的风险。乐买宝系列产品虽然名为单一资金信托,但单期委托人多达数万。若资金直接在信托公司层面进行沉淀与集中管理,产品到期后投资者可以获得现金回报。依据《信托公司集合资金信托计划管理办法》第五十二条:“两个以上(含两个)单一资金信托用于同一项目的,委托人应当符合本办法规定的合格投资者”,乐买宝系列产品极有可能被视为集合资金信托计划,进而需满足合格投资者的相关要求,投资门槛低至百元明显违规。

服务商的加入,可以在一定程度上规避上述风险。资金虽然在中信信托处归集,但并未在此层面进行投资管理,信托公司只起到一个通道的作用。信托专户项下,每个委托人都有一个虚拟账户(如图2所示),[7]信托资金单独核算。中信信托基于委托人的指令,将该笔资金支付给服务商,并对资金的运用行使监督权。在服务商层面,每个委托人都有对应的虚拟保证金账户,同样实行单独核算。表面上看,虽然资金实际上经由信托专户划转到保证金账户,但委托人虚拟账户之间是一对一的,似乎并没有混同,这无疑有助于规避产品被视为集合资金信托的风险。当然,这种设计还存在不少瑕疵。下文在分析模式合法性时进一步探讨。

三、乐买宝的合法性探讨

诚然,乐买宝模式在商业上具有一定的合理性,满足了多方利益诉求。但投资门槛低至百元,单期项目委托人数量多达数万,还是与信托产品的私募属性相悖。服务商的加入,让交易结构变得更加复杂,在一定程度上规避了产品的合规性风险,但具体效果如何尚有疑问。中信信托基于何种理由将信托资金交付给服务商进行管理?若这一问题不能得到合理的解释,上述规避措施的实际效果将大打折扣,乐买宝产品可能貌似合法,实际非法。

1.保证金?

中信信托与服务商之间的资金往来,主要基于《采购协议》。《采购协议》主要有两层法律关系,即买卖合同关系与保证金质押关系。买卖合同关系比较好理解,中信公司依据委托人的授权,向服务商采购会员权益,进而支付一定费用。关于保证金质押关系,《采购协议》是这样规定的:“为获得本协议约定的会员权益,并担保会员承担其在本协议等交易文件下的义务和责任,中信信托须向服务商支付保证金。双方同意,该等保证金构成保证金质押法律关系。”

保证金质押,又称为保证金账户质押、金钱质押,其主要运用于银行贷款领域。保证金质押作为动产质押的一种形式,其本质是通过对账户内资金的特定化,从而将账户内的款项用作履约的担保。[8]但是若结合乐买宝产品合同加以分析的话,二者之间的保证金质押法律关系可能并不成立。

第一,担保功能未充分体现在合约设计中。虽然合同规定,保证金在用户行使会员权益但未按约定支付费用时,由服务商直接予以扣划并转移给特约商户。但实际操作中,这种情况发生的可能性很小。排除利用花呗、京东白条等购物情况,客户若想在网上购物,一般需保证账户资金充足。下单的同时,相应资金一般会被第三方支付机构扣除,待确认收货后,最终支付给卖家。此外,在信托期满后,服务商有权依据《采购协议》收取相当于保证金金额的百分之零点三五的服务费。但此部分费用与保证金总额相比,显然微不足道。

第二,未移交债权人占有。无论是动产质押的一般规定,还是作为特例形式的保证金,都明确要求质押物“移交债权人占有”。[9]那么在中信信托与保证金质押法律关系中,主债权人是谁呢?服务商么?显然不是,虽然服务商有收取服务费的债权,但该债权金额较小,远远低于担保物的价值。相较而言,特约商户更像是主债权人。[10]但由于特约商户在信托合同设立时并不特定,因此将保证金移交给债权人占有并不现实。那么由服务商占有保证金的唯一解释,就是服务商依据《特约商户协议》获得授权,作为商户的代理人占有与控制保证金。但查阅《特约商户协议》相关内容后,笔者并未发现相关委托代理条款。因此,服务商对于保证金的合法占有,可能并非基于其债权人或者债权人代理人地位,而是基于中信信托事实上的转委托。[11]

第三,保证金未充分特定化。依据《采购协议》,服务商有权将保证金投资风险较高的信托产品,虽然基础资产由保险公司提供增信,但也存在亏损减值的风险。账户与资金的特定化,为保证金质押法律关系有效成立的要件之一。虽然账户内的资金可以浮动,但是不能用于其他结算。[12]简言之,对于保证金,质押权人并不能随意使用。因此,中信信托与服务商之间的保证金质押法律关系可能并不成立。双方在合同中明确约定“双方同意,该等保证金构成保证金质押法律关系”,似乎也有一种底气不足的感觉。

2.预付款?

如果中信信托与服务商之间的保证金质押的法律关系不成立,那么中信信托支付的大笔资金是否构成预付款呢?依据《采购协议》可知,信托成立后,服务商会向受益人提供会员卡卡号,作为受益人享有会员权益的凭证。中信信托向服务商支付的大额资金是否留存在虚拟会员卡内,以供受益人未来消费呢?显然不是。所谓“边消费,边赚钱”,指得是:只有当投资者在特约商户处完成消费后,才可获得消费奖励,但消费并不能动用信托资金。该笔资金只有当投资者在特约商户处消费但未按约支付时,才会从服务商划转到特约商户。但现实网购中,这种情形发生的概率很小。

此外,如果该笔资金构成预付款,信托期满后,服务商依据合同有义务返还剩余资金以及收益,这种做法明显违反《会员卡管理试行办法》第二条:“会员卡不能分红派息,也不能还本付息。”虽然该办法由于人民银行的职能变化,最终在2007年被废止,但还是有一定的参考意义。

此外,在预付款项下,很难解释服务商有权将该笔资金投资于信托产品,因为依据商务部出台的《单用途商业预付卡管理办法》(试行)第二十四条[13],企业应将预付款主要用于主营业务。若仅从《合同法》的角度解释预付款,服务商可以收钱,但是一旦涉及还本付息问题,则很容易落入非法集资规制的范畴。综上,中信信托向服务商支付的资金不构成预付款。

3.转委托?

无论是从保证金角度,还是从预付款角度,除去购买会员权益部分需要支付的小额资金外,中信信托将资金转移给服务商的理由都不充分。

实际上,中信信托与服务商的保证金质押关系更像是名义上的担保,实际上却是转委托。投资者基于信托合同,将资金委托改中信信托管理,但由于在乐买宝产品设计中,中信信托只是扮演着一个消极管理、通道的角色,因此资金并未在中信信托层面进行投资运作。信托资金汇集完成后,基于委托人的指令[14],中信信托又将资金委托给服务商管理。

若服务商完全独立,中信信托仅仅是转委托,后果如何?若投资决策的自主权完全由服务商享有,中信信托仅仅作为一个通道,在每一个单一资金信托中,承担消极管理人的角色,将每笔资金转委托给服务商。由于资金在虚拟账户中,是相对隔离开来的,而且在中信信托层面没有集中管理运作,因此,产品尚难以被认定为集合资金信托。

这样解释,虽然中信信托没有问题了,服务商却面临着大麻烦。每期的信托资金经由信托专户进入保证金账户(如图2所示),假设在中信信托层面账户是隔离开的,那么由信托专户到保证金账户的资金流,其实可以拆分成数万笔小额资金流。它们的结构是:A委托人账户-信托专户-保证金账户-投资。虽然保证金账户下面也有虚拟子账户,但是在投资运作过程中,不可能是每笔资金单独购买信托产品或者央行票据等,因为资金量明显达不到。实际做法肯定是将每期资金汇集起来,由服务商统一管理,信托期满后,服务商扣去合理费用,通过中信信托将本金与收益分配给委托人。

这种做法的最终效果是:服务商借助中信信托面向公众吸收资金,且到期还本付息。完全符合非法集资的公开性与投资性。[15]一旦服务商被认定为非法集资,那么整个产品的合法性也就无从谈起。


4.左手倒右手?

如果仔细考察中信信托与服务商之间的关联关系(如图3所示),则服务商作为中信信托的关联公司,服务商的投资决策很可能由中信信托的工作人员做出。

服务商的全称为“上海聚信常扬投资合伙企业(有限合伙)”,合伙企业创设于2015年12月24日,执行合伙人为聚信泰富(深圳)基金管理公司。若对执行合伙人的股东实施穿透的话,最终追溯到企业为中信信托有限责任公司与原域有限公司,可见中信信托与服务商之间存在一定的关联关系。

从信托合同字面理解看,服务商享有保证金管理的自主权。但由于信托公司与服务商之间存在关联关系,理论讲也不排除信托公司直接或间接对投资决策施加影响。而一旦投资决策完全由信托公司做出,则此时服务商将完全沦为交易指令的执行者,成为中信信托的马甲,而这又会带来什么后果呢?

若服务商只是中信信托的马甲,那么完全可以将中信信托与服务商进行实质合并。合并之后的后果是:虽然信托资金由信托专户转移至保证金账户,但自始至终并未离开受托人中信信托的控制范围。在保证金的运作过程中,虽然交易指令是由服务商发出,但投资决策可能完全取决于中信信托。若不考虑会员权益购买与行使环节,乐买宝产品的交易结构可以简化为:委托人(受益人)向中信信托交付资金,中信信托对信托资金进行投资管理,信托期满后,向受益人分配收益。

这种结构又有什么问题么?如果委托人只有一个,当然没有问题。但如果委托人多达数万,问题就很大。乐买宝每期产品对接均是“中信信托消费信托***号项目”,数万个单一资金信托均用于同一项目。依据《信托公司集合资金信托计划管理办法》第五十二条,此种情况下委托人应当为本办法规定的合格投资者,并适用本办法规定。一旦乐买宝产品被视为集合资金信托,由于产品投资门槛低至百元,中信信托明显违反《信托公司集合资金信托计划管理办法》第五条(一):委托人为合格投资者。

图3:中信信托与服务商的关联关系

四、完善建议

结合上文分析可知,由于中信信托向服务商交付的信托资金无法得到合理的解释,最终的后果有两个:要么服务商涉嫌非法集资,要么中信信托涉嫌违反《信托公司集合资金信托计划管理办法》的相关规定。

这是不是意味着整个产品的设计都要被否定呢?显然不是,乐买宝系列产品作为一款消费金融产品,满足了投资者、乐买宝平台、中信信托、特约商户的多样利益诉求,具有一定的商业合理性与价值。不过上述法律风险,也不能忽视,如何完善交易设计,优化乐买宝的商业模式,值得进一步思考。

方案A:以预付款代替保证金,取消预期基础收益

保证金质押法律关系的成立,需要满足诸如转移债权人占有、特定化,以及发挥担保功能等要求,在乐买宝交易架构中很难做到。但若取消预期基础收益,允许投资者在信托存续期间动用信托资金,则中信信托向服务商支付的资金似乎可以以预付款之名得到合理解释。

这样做,一方面,当投资者在特约商户处消费时,其可以动用该笔资金;另一方面,由于不存在收益返还,也不会违反非法集资以及会员卡管理的相关规定。当然,预期基础收益的取消,可能会降低产品的吸引力。为了留住投资者,服务商或许可以选择与天猫超市、淘宝等平台合作。投资者购买乐买宝系列产品,即可免费获赠一定数额的天猫超市券以及淘宝金币等。

方案B:余额宝2.0——“公募基金+会员权益”

余额宝最具革命创新之处在于它实现了投资账户与支付账户的对接,打破了投资与消费的界限。乐买宝产品的设计哲学与其类似,但在投资与消费的融合上更进了一步,消费为投资增益,形成了“投资+消费”的生态闭环。从某种意义看,乐买宝像是余额宝的进化版。那么乐买宝可否借鉴余额宝的运作模式,以“公募基金+会员权益”的方式来优化自身的商业模式?

理论上讲也是可行的。以封闭式公募基金与乐买宝对接,投资者在购买乐买宝产品的同时获赠会员权益,此部分权益由服务商免费提供。产品到期后,基金收益以及消费返利统一向投资者支付。

方案C:“保险+信托”

目前在我国,只有银行和保险机构享有吸收公众资金进行信托产品投资的资质。[1]乐买宝模式存在的最大问题就是,无论是中信信托还是服务商都没有资质面向公众吸收资金。保险公司的加入,可以有效解决这个问题。

保险公司通过销售理财险的方式汇集资金,进而以自己为委托人与中信信托成立单一或者集合资金信托。中信信托将信托资金分为两块:一部分向服务商采购会员权益,另外一部分直接投资于信托产品、央行票据等。信托期满后,中信信托向保险公司分配信托利益,保险公司向保险人兑付收益。

不过正如文中所说,交易主体或者交易环节的增加,往往意味着运营成本的上升,最终会摊薄产品的最终收益率。保险公司加入之后,为了保证3.7%或者更高的预期基础收益率,在资产配置时,中信信托可能要增加高风险资产的比重,这可能要求投资者具有较高的风险承受能力。“保险+信托”的方式,可以消除乐买宝模式在合规性上存在的隐患。但考虑到保险资金大部分将用来购买风险较高的信托产品,为了让投资者的风险承受能力与产品的风险程度相匹配,适当的投资门槛与投资限额依旧需要。

五、结论

乐买宝作为一款信托产品,在诸多方面实现了创新,打通了投资者(消费者)、理财超市、信托公司、电商平台、商家的需求和痛点,实现了投资与消费的结合,具有较高的商业价值。

但由于在该款产品中,信托公司直接面向公众吸收资金,且在保证金运作过程中,各期产品募集的资金投向相同。因此,产品可能违反集合资金信托以及非法集资相关的监管规定,存在较大法律风险。

原有交易结构中,借助服务商规避法律风险的做法,由于中信信托向服务商支付的信托资金得不到合理的解释,可能无法达到预期效果。但这并不意味着乐买宝整个交易模式都要被否定,若以预付款代替保证金,或者引入公募基金以及保险公司的方式来优化乐买宝的交易设计,产品本身的合规性风险有望进一步降低,进而更好地服务于投资者以及其他交易主体。

[1]《信托投资公司资金信托管理暂行办法》第六条曾为资金信托设置了一个5万元的投资门槛,但该办法已于2007年3月1日废止。目前涉及资金信托投资门槛的规定主要是《信托公司集合资金信托计划管理办法》第五、六条,要求投资一个集合资金信托计划的最低金额不少于100万,至于单一资金信托的投资门槛目前未有相关规定。

[2]乐买宝产品的预期基础收益率前几期为4%,后面降至3.8%,最近维持在3.7%。“乐买宝收益率多少?乐买宝怎么达到15%收益率?”,http://www.southmoney.com/P2P/201611/885558.html,最后访问时间2016年12月28日。

[3]依据《特约商户协议》,当会员在特约商户处完成消费,服务商有权向特约商户收取服务费,服务费为每笔消费金额的一定比例,具体比例根据会员消费时附件所示的商品品类决定,一般在1%-3%之间。服务商收取服务费并扣除合理成本后,将剩余资金作为会员的消费奖励通过中信信托分配给相应受益人。

[4]高额返利是场“空对空”金融游戏,http://www.legaldaily.com.cn/bm/content/2012-08/20/content_3779461.htm?node=20733,最后访问时间2016年12月28日。

[5]“乐买宝”——蚂蚁进化论,2.0“余额宝”的尝试,http://zennew.baijia.baidu.com/article/687324,最后访问时间2016年12月28日。

[6]李巍:《消费信托的价值体现》,《学习与探索》,2016年第3期。

[7]参见杨晓宴:《升级版消费信托结构:消费权益提供方组团认购门槛低至千元》,《21世纪经济报道》2016-10-16(011)。

[8]参见陈宜芳、吴凯敏:《保证金账户资金质押的成立要件探析》,《人民司法》2013年第24期。

[9]魏雁飞、文穗:《银行保证金质押若干问题的法律分析》,《海南金融》2016年第1期。

[10]《采购协议》3.4.2“会员行使会员权益时未按本协议或会员与特约商户达成的约定支付应付费用,服务商有权从保证金中直接扣除相应款项并支付给特约商户,用以支付会员应向特约商户支付的相关费用”。

[11]《采购协议》3.1“中信信托、委托人、受益人确认并同意、服务商可以使用保证金投资于银行存款、信托产品(包括集合信托计划、单一信托产品等)、央行票据等”

[12]汪江宁:《金钱质押设立条件之认定——以<担保法>司法解释第85条为中心》,《中南财经政法大学研究生学报》2016年第3期。

[13]“发卡企业应对预收资金进行严格管理。预收资金只能用于发卡企业主营业务,不得用于不动产、股权、证券等投资及借贷。”

[14]产品合同部分条款的概括同意,例如,《单一资金信托合同》5.2本合同项下的信托为指令、被动管理型资金信托,即双方同意由受托人根据本合同约定、委托人指令的用途对信托财产进行管理。根据委托人的指令,本信托项下的信托资金将用于如下用途:由受托人以信托资金向服务商支付保证金;《会员权益采购协议》3.1中信信托、委托人、受益人确认并同意,服务商可以使用保证金投资于银行存款、信托产品、银行票据等,该等投资所产生的收益一并作为保证金。

[15]参见彭冰:《非法集资行为的界定——评最高人民法院关于非法集资的司法解释》,《法学家》2011年第6期。

[16]徐晓雪:《陆金所富盈产品合理合法性分析——从信托100违法角度对比》,载《互联网金融与法律》2014年第4期。

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