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【专栏】信而富：净资产收益率甚至不如LC，2018挑战不小

陈小辉 · 零壹财经 2018-04-26 17:01:49 阅读：105876

关键词：乐信 信而富 投资 拍拍贷 收益

上篇报告谈到，2017年拍拍贷净资产收益率高达48.6%,美中不足的其下半年净利润跳水，跳水的主因在于成本端而非收入端。这一篇，笔者基于信而富的招股说明书和2017年度未经审计的报表数据，对其经营情况进行简要分析。从分析结果看，在Lending Club（简称“LC”...

上篇报告谈到，2017年净资产收益率高达48.6%,美中不足的其下半年净利润跳水，跳水的主因在于成本端而非收入端。这一篇，笔者基于的招股说明书和2017年度未经审计的报表数据，对其经营情况进行简要分析。

从分析结果看，在Lending Club（简称“LC”）、、拍拍贷和信而富四家美股P2P公司中，信而富的净资产收益率等指标暂时垫底但有所改善;与拍拍贷不同，信而富的收入端也面临考验；从其首席战略官最近表态看，信而富将延续其以往战略，在战略维持不变而成本端和收入端均面临考验的情况下，2018信而富的挑战不小。大致情况如下：

一、净资产收益率深度为负

2017年，信而富的净资产收益率为-100.3%。也就是说，信而富股东的100元钱经过信而富管理团队2017年全年的经营，不但没有给股东带来收益，反而让股东亏了100.3元钱（图1）。横向看，在LC、乐信、拍拍贷和信而富四家公司中，LC与信而富相似，2017年未给股东带来收益，而是让股东亏了钱。但从数量看，2017年LC的净资产收益率为-16.2%，而信而富高达-100.3%，远低于LC，深度为负。

图1 2017年拍拍贷、乐信、LC和信而富净资产收益率
[ 注：关于相关指标的计算规则，若无特别说明，均与前几篇相同，不再赘述。图片中PPDAI指拍拍贷、LX指乐信、XRF指信而富，下同。]

二、营业成本飙升是深度亏损主因，但收入端也面临考验

采用杜邦分析法，将净资产收益率分解为营业净利率、总资产周转率和权益乘数后发现，2017年信而富深度亏损的主因在于其营业净利率（净利润/营业收入）为-41.5%。而营业净利率为负，营销费用、行政及管理费用占比过高为重要原因，另外其收入端同样面临考验。

（一）营销费用占营业收入比例过高

2015—2017年，信而富的营销费用占营业收入的比例均在50%以上，也就是说营业收入收入中的一半以上被用于营业推广（图2）。

图2 2015—2017信而富营销费用和行政及管理费用占营业收入比例

（二）行政及管理费用占营业收入比例更高

比营销费用占比更高的是信而富的行政及管理费用，2015—2017年三年间，占比均超过了60%，最低为61.3%，最高达81.2%（图2）。

（三）单个借款人贡献的营业收入锐减

2015年，信而富单个借款人贡献的营业收入为582.4元，2016和2017年持续下降，2017年降至200.6元。横向看，2015年单个借款人贡献的营业收入高出拍拍贷172.5元，2017年被拍拍贷反超180.7元（图3）。单个借款人贡献的营业收入锐减表明，信而富的收入端也面临较大考验，为获取相同的营业收入，将不得不拓展更多的适格借款人。

图3 2015—2017年信而富和拍拍贷单个借款人贡献的营业收入

（四）单位贷款产生的营业收入大幅下降

2015年以来，信而富单位贷款产生的营业收入持续下降。2015年，每100元贷款产生营业收入7.25元，2016年降至5.26元，2017年进一步降至2.70元。短短两年间，下降了4.55元，下降62.7%（图4）。

单位贷款产生的营业收入大幅下降，同样考验着信而富的收入能力，为获取相同的营业收入，将不得不获取更多的贷款，且不得不拓展更多的投资资金。

图4 2015—2017年信而富单位贷款产生的营业收入

三、历史趋势看，总体情况有所改善

尽管XRF的净资产收益率深度为负，但从历史趋势看，总体情况还是有所改善。

（一）净资产收益率已好于前两年，与LC差距收窄

2017年信而富的净资产收益率深度为负，但已好于2015和2016年。2015年，其净资产收益率为-128.5%；2016年更是下挫至-178.6%。2017年，分别比2015和2016年提高了28.2和78.2个（图5），显然已好于年两年。

另一方面， 2015—2017年信而富的净资产收益率与LC之间的差距正在收窄。2015年信而富的净资产收益率比LC低128.0个百分点，2017年缩减至84.2个百分点（图6）。

图5 2015—2017年信而富净资产收益率

图6 2015—2017年拍拍贷、LC和信而富净资产收益率

（二）成本收入比低于前两年，与LC的差距缩小

信而富的成本收入比由2015年的155.9%下降至2017年的141.4%，下降了-14.5个百分点，下降-9.3%。相反，LC的成本收入比则呈上升趋势，以致信而富与LC之间的成本收入比差距缩小。2015年，信而富的成本收入比高出LC 55.7个百分点，2017年缩小至28.0个百分点（图7）。成本收入比低，则盈利空间大。信而富成本收入比低于前两年，与LC差距缩小，在一定程度表明，其经营状况有所好转。

图7 2015—2017年拍拍贷、LC和信而富成本收入比

（三）营销费用占比逐年下降，与LC的差距也在缩小

2015年，信而富营销费用占营业收入的比例高达63.7%,也就是说，每挣100块钱，就有63.7元钱用于营销推广。2016和2017年，营销费用占营业收入的比例持续下降，2017年降至51.4%。与此相反，LC的营销费用占营业收入[ LC的营业收入按纯中介模式进行了调整。]比例由2015年的40.2%上升至2017年的43.0%。两者的差距由23.5个百分点缩小至8.4个百分点（图8）。

营销费用占比呈逐年下降趋势，则其未来盈利空间相对加大。

图8 2015—2017年拍拍贷、LC和信而富营销费用占营业收入比例

（四）行政及管理费用占比下降，与LC的差距也有所收窄

2015年，信而富的行政及管理费用占营业收入的比例达67.1%,2016年飙升至81.2%，2017年下降明显，降至61.3%。2017年分别比前两年降低了5.8和19.9个百分点。与营销费用占比相似，LC也呈上升趋势。两者的差距由2015年的38.5个百分点，缩小至25.5个百分点，缩小了13.0个百分点（图9）。

与营销费用相同，行政及管理费用占比呈下降趋势，则未来的盈利空间才有可能变大。

图9 2015—2017年拍拍贷、LC和信而富行政及管理费用占营业收入比例

四、2018挑战不小

2018年3月31日，信而富首席战略官王峻先席2018中概高峰论坛时表示，“信而富将坚持以‘爱码族’为目标市场，以‘Low and Grow’为战略，践行普惠金融”。

从王峻的表态可以预见，短期内信而富将秉持其以往的战略持续经营，其客户群体将不会发生大的变化。在战略维持不变、客群不发生大的变化的情况下，既要做到节流，还要做到开源，2018年对信而富管理团队而言，无疑挑战不小。

目前看来，信而富短期内似乎无缘全球网贷行业的标杠企业这面大旗，未来全球网贷行业的执牛耳者会是拍拍贷吗？笔者将继续分析。

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